[참 쉬운 NPL 경제학] 환율·상품권 처럼 '차익'이 존재하는 시장 NPL

[땅집고] 백화점에서 파는 상품을 싸게 살 수 있는 방법은 없을까. “있다”. 그리고 너무나 간단하다.

시장에 유통되는 상품권을 액면가보다 싸게 구입해 값비싼 명품을 구매하는 방법이 있다. 사람들은 이런 방법을 ‘상테크’(상품권＋테크)라고 부르기도 한다. 왜 이런 시장이 존재하는 것일까. 발행자와 구입자의 필요가 있으며 모두 다른 니즈가 있기 때문일 것이다.

현대 금융시장에 관한 이론은 기본적으로 ‘효율적 시장’과 ‘완전 시장’ 가설에서부터 시작한다. 효율적 시장 가설(Efficient Market Hypothesis, EMH)과 완전시장 가설(Perfect Market Hypothesis, PMH)은 금융 경제학에서 중요한 개념이다.

효율적 시장 가설은 모든 공개된 정보는 즉시 시장 가격에 반영되며, 모든 시장 참가자들은 합리적이고 이성적인 판단을 기반으로 거래를 한다고 가정한다. 반면 완전시장 가설은 시장이 완벽하게 경쟁하고 정보가 비용 없이 전달되며, 자산 가격이 항상 적정하게 형성된다고 가정한다. 이런 시장에서는 같은 자산이 다른 가격으로 거래되는 일은 존재하지 않는다. 일물일가의 법칙(law of one price)이 작동되기 때문이다. 일물일가의 법칙은 동일한 상품이나 자산이 서로 다른 시장에서 거래될 때, 그 가격이 동일해진다는 원칙을 의미하게 된다.

이 법칙은 경쟁적 시장에서 자산 또는 상품의 가격이 다르게 형성될 수 없음을 의미하기도 한다. 효율적인 시장에서 모든 개별적인 상품은 하나의 가격을 가진다. 만약 같은 상품이 어떤 이유에서든 다른 가격에 거래되고 있다면 누군가 그 정보를 이용해 싼 상품을 사서 비싼 곳으로 가져가 팔기 시작할 것이고, 곧 많은 사람들이 싼 상품을 사기 위해 몰려들게 되어 결국 차이가 나던 두 상품은 같은 가격으로 거래하게 될 것이라는 말이다.

하지만 현실적으로 시장에는 여러 이유로 차익이 존재하는 경우가 생긴다. 백화점 상품권 시장이 대표적인 예가 될 수 있다. 많은 투자자들은 이런 차익을 이용해 수익을 내려고 노력하게 된다. 이런 전략 또는 거래를 차익거래(arbitrage) 또는 재정거래라고 한다. 역사적으로 금융 시장에서 가격 차이나 이자율 차이와 같은 시장 불균형을 활용하는 다양한 투자 기법이 있어 왔다.

국제 환율 시장에서도 차익 기회가 발생할 수 있다. 예를 들어, 두 국가의 환율이 같은 상품의 가격 차이를 반영하지 않을 때, 외환 시장 참가자들은 이 차이를 활용해 이익을 얻으려고 한다. 금융 시장에서는 종종 투자자들이 불균형을 발견하고 그것을 활용하는 공격적인 차익 전략을 사용한다. 이런 노력으로 시장의 불균형이 해소된다는 긍정적 기능까지 담당하면서 말이다.

우리의 관심사인 NPL로 돌아가 보자. 물론 부동산 담보부 NPL이다. 이 NPL은 부동산을 기초자산으로 만들어진 일종의 ABS화했다고 말했다. NPL 보유자가 완전한 부동산 소유권을 가진 것은 아니지만 일정 구간에서 소유권과 같은 권리를 가지게 됨으로써 NPL 소유자는 두 개의 시장 즉, 부동산 시장과 NPL 거래 시장에서 거래에 참여할 수 있게 된다.

이는 백화점 상품권에 비유해 볼 수 있다. 이를테면 1000만원짜리 A 백화점 상품권을 900만원에 구입할 수 있다고 하자. A 백화점에서는 1000만원짜리 TV를 팔고 있다. 이 경우 차익거래로 설명하면 다음과 같다.

상품권을 900만원에 구입해 1000만원짜리 TV를 900만원에 구입한다.

만약 TV를 구입한 사람이 TV가 1000만원 가치가 있다고 생각하면 차익을 봤다고 할 수 있다. 더 나아가 누군가 이 TV를 950만원에 사겠다고 해서 그 가격에 양도하였다면 A씨는 상품권을 사용해 아무런 위험 없이 50만원 이익을 얻게 된다. 물론 수고가 필요하다. 여하튼 이러한 차익거래 기회를 발견한 사람은 별도 투자나 위험이 거의 없이 50만원 순이익을 얻을 수 있게 된 셈이다.

부동산 담보부 NPL은 바로 이런 상품권에 투자하는 것과 유사하다. 지금도 개인 투자가 가능한 사후정산 방법으로 Z씨가 6억원 채권금액을 가진 NPL에 투자하는 경우를 살펴보자. 사후정산 방법은 NPL 거래와 경매가 동시에 이루어진다. NPL 매입가격은 과장해서 4억원이라고 하자. NPL 기초자산이 되는 부동산은 아파트였고, 경매에 나왔다고 해보자.

이 때 X씨는 5억원에 입찰하고, Y씨는 5억 5000만원에 입찰했다. 그런데 Z씨는 이 아파트의 6억원 액면가를 가진 NPL을 가지고 있기 때문에 6억원에 입찰할 수 있다. 당연히 Z씨가 아파트를 낙찰받을 것이다. 이 경우 Z씨는 6억원 아파트를 NPL을 통해 4억원에 구입한 것과 같은 셈이다.

물론 양도 차익을 실현하기 위해서는 이 아파트를 백화점 상품권 사례처럼 부동산 시장에서 6억원에 매각해야 할 과제가 남아 있기는 하다.

단순하게 구성한 이야기이지만 부동산 담보부 NPL은 부동산을 기초로 한 자산이다. 더구나 부동산 시장과 NPL 시장에서 차익을 이용한 거래(arbitrage)라고 할 수 있다. 물론 기초자산이 되는 부동산 가격 변동이라는 불확실성으로 인해 위험이 존재한다고 할 수 있지만 단기적으로 확실한 차익거래 기회가 존재하는 시장이라고 할 수 있다. /이면희 엔케이어드바이저스 CSO(옥션 공동창업자)


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